【招商機械·專題深度】冷鏈物流蓬勃發展設備廠商集中度提升——冷鏈設備專題研究上篇

時間：2025-02-16 18:58:34來源：food欄目：冷鏈新聞閱讀：

冷鏈設備專題分為上下兩篇，上篇對冷鏈物流產業鏈進行了全面梳理，對冷鏈行業發展的歷史、動力和趨勢進行了總結：分析了冷鏈行業的重要基礎設施建設——冷庫的發展現狀、細分領域、上市公司等。下篇將主要著重于制冷設備、冷藏運輸設備的市場分析以及相關企業。我們認為，隨著政府對冷鏈物流越來越重視、居民可支配收入和消費意愿的提升、以及消費結構升級帶來的巨大需求，冷鏈物流將迎來良好的發展契機，相關的冷庫建設、制冷設備、冷藏運輸工具企業，亦將迎來中長期的利好。

摘要

冷鏈物流是一種特殊供應鏈體系。冷鏈物流（Cold Chain Logistics）是冷鏈技術和物流技術的統一，并且更加側重物流層面的內容。冷鏈物流包括低溫預冷、冷藏環節、運輸環節和銷售環節等，全程要求保持一定低溫環境。各式冷庫、冷藏車和宅配車等都是冷鏈物流的基礎設施。應用領域主要有食品領域（90%）和工業領域（10%）兩大類。

我國冷鏈發展程度較低，與國際差距較大。與國外冷鏈物流行業相比，國內冷鏈物流起步較晚，表現為食品冷鏈流通率較低、冷鏈技術設施人均保有量較低、食品流通損腐率高等。2015年我國果蔬、肉類、水產品的冷鏈流通率分別為35%、57%、69%，發達國家基本在95%以上；2016年我國人均冷庫擁有量為全球最高國家的1/7。

產業鏈兩頭面臨升級變化，環保推動制冷劑更換、信息化技術升級，下游冷鏈物流運營模式分為四類，終端需求中食品冷鏈占絕對大頭，接近90%。

冷鏈行業迎來良好發展契機，1）政策扶持將成為行業發展的助燃劑；2）一線城市人均可支配收入已經達到8000美元標準于2018-2020年進入冷鏈物流體系大發展時期；3）冷凍食品在食品結構中的占比提高、食品安全問題拉動冷鏈需求增長；4）生鮮電商的崛起，有機構預測2020年全市場生鮮線上市場滲透率有望從17年的6.9%大幅提升至45.7%。目前我國冷鏈市場規模在2500億元左右，預計到2020年，市場規?？梢赃_到4700億元，年復合增速將超過20%。

冷鏈中游設備制造業蓄勢待發。冷鏈行業目前兼并、收購項目較多，資源向幾大巨頭企業聚攏；未來下游行業競爭會更加激烈，企業集中度將會有所提升。這對于中游設備制造企業（冷庫建設、制冷設備、冷藏運輸工具等）是一個中長期利好。預計到2020年，我國冷庫容量有望達到2億立方米左右；2018-2020年的年均復合增長率約為20%。

國內整個行業尚處在市場競爭的初級階段，國內冷庫產業集中度正在加速整合，冷凍機設備制造企業的市場格局已由原本的“中國四大冷凍機廠”轉變為以煙冷和大冷為雙寡頭，雪人股份獨占全球制冰系統龍頭。

風險提示：國家支持政策變動、宏觀經濟放緩、國際冷鏈設備巨頭爭奪國內市場份額。

正文

一、冷鏈行業正在快速成長

1、冷鏈是一種特殊供應鏈系統

冷鏈，常指冷鏈物流（ColdChain Logistics），是一種特殊供應鏈系統，它是冷鏈技術和物流技術的統一，并且更加側重物流層面的內容。在2017年5月發布的《冷鏈物流從業人員能力要求》中，定義了冷鏈物流是“以冷凍工藝為基礎、制冷技術為手段的物流活動，其目的在于使物品從生產到銷售的全部環節都能夠處在規定的溫度控制下，以保證物品的質量，并能夠減少損耗”。

冷鏈物流是一個復雜且環環相扣的供應鏈鏈條，總體來說它是由冷凍加工、冷凍倉儲、冷凍運輸和冷凍銷售四個部分組成。如下圖所示，冷鏈物流始終貫穿于原料供應商到終端消費者的供應鏈中，全程溫度控制保證物品品質，經過采購、運輸、配送環節將冷鏈物品逐級傳送。

2、我國冷鏈起步較晚，發展程度較低

（1）我國冷鏈物流行業起步較晚

相比歐美等發達國家，我國冷鏈物流行業起步較晚，大約2007年才開始有了一些冷鏈業務，彼時成立的公司名稱中也沒有“冷鏈”一詞，大多冠以“低溫”、“冷藏”之名。2008年，北京舉辦奧運會才真正意義上為冷鏈市場發展點燃了一把火，一些具備冷鏈業務基礎的企業成為奧運會配送商，通過奧運人物提高了自身的專業能力和服務能力，這些企業開始意識到，冷鏈物流前景可期。

2008-2010年，國家從立法層面、發展規劃、產業調研等方面促進冷鏈的發展。先后出臺、實施了《食品安全法》、《農產品冷鏈物流發展規劃》， “中物聯冷鏈委” 行業協會成立了以后推出《中國冷鏈物流發展報告》，比較全面的分析了當時我國冷鏈物流的發展現狀。此時，國際冷鏈企業也相繼進入中國市場，比如招商集團與美國冷鏈巨頭“美冷集團”成立合資公司、三井集團投資錦江低溫等。

2011-2013年，物流“國八條”出臺，冷鏈行業趨于穩定，新興業務嶄露頭角，京東商城、1號店、“沱沱工社”這類電商企業相繼試水冷鏈、宅配業務。2014年以后，冷鏈需求和服務雙雙升級，生鮮電商的崛起賦予了冷鏈產業新的商機；同時，新的政策環境、互聯網機遇、資本渠道和經營模式，使整個行業面臨新常態。

（2）與發達國家相比，我國冷鏈行業發展程度較低

①我國冷鏈流通率低損腐率高

當前，與世界上發達國家和地區相比，我國的冷鏈流通率較低。所謂冷鏈流通率就是指在物流過程中，采用冷鏈物流占所有物流的比重。例如歐洲、美國以及日本等國家和地區冷鏈流通率約為95%~98%，易腐食品的冷藏運輸率已經超過90%，某些產品（如禽獸、蛋奶等）冷鏈流通率達到100%。

而國內仍然有大部分生鮮農產品在常溫下流通；部分產品雖然在屠宰或儲藏環節采用了低溫處理，但在運輸、銷售等環節又出現“斷鏈”現象，全程冷鏈的比例較低。商務部統計數據顯示，2015年我國果蔬、肉類、水產品的冷鏈流通率分別為35%、57%、69%，與發達國家平均水平差距較大，尤其是蔬果和肉類產品。

冷鏈流通率較低引發貨品在流通過程中的“損腐率”較高，在食品運輸中非常典型。根據商務部的統計，2015年我國果蔬類、肉類和水產品類的“流通損腐率”分別為25%、12%、15%，而歐美發達國家的“流通損腐率”僅5%。高“流通損腐率”會造成巨大的浪費，增加企業的成本。據中國食品工業協會的調查顯示，我國由于冷鏈系統不完善造成每年約有1200萬噸水果和1.3億噸蔬菜被浪費，總價值至少為100億美金。

②我國冷鏈基礎設施發展不完善

冷鏈主要基礎設施包括冷庫和冷藏車，根據全球冷藏庫協會（IARW）公布的2016年全球冷庫容量報告，2016年全球冷藏庫總容量達到6億立方米，相比2014年增長了8.6 %。在新興市場上，新建冷藏庫及容量增長顯著，特別是中國和印度。2016年末我國冷庫存儲容量已經達到1.05億立方米，僅次于印度和美國，2017年全國冷庫總容量約為4775萬噸，折合11937萬立方米，同比增長13.7%，但我國人均冷庫占有量仍處于較低水平。

城市居民人均冷庫保有量是衡量國家冷鏈發展程度的重要指標，2016年荷蘭繼續成為城市居民人均冷庫占有量最高的國家，為0.96立方米/人，英國、新西蘭、美國、毛里求斯、加拿大、印度、烏茲別克斯坦等都超過0.3立方米/人，而我國2016年城市居民人均冷庫保有量僅0.132立方米/人，2017年城市居民人均冷庫保有量上升至0.147立方米/人，絕對水平仍非常低。人均冷庫保有量較低雖然與我國人口基數眾多、飲食習慣等有直接必然的聯系，但在一定程度上仍反映我國的冷鏈基礎設施不完善。

除了冷庫資源不足外，我國冷藏車數量也很少，根據中國物流與采購網數據，2014年我國公路冷藏車保有量為8.8萬臺，日本為15萬臺，美國25萬臺，我國冷藏保溫汽車占貨運汽車比例僅0.3%左右，與發達國家差距較大。在美國和日本，平均每千人配有1輛公路冷藏車，而2014年中國每1.47萬人才配有1輛；截至2017年底，我國冷藏車保有量接近13.2萬臺，每1.05萬人配有一輛，對比2014年的每1.47萬人一輛，年復合增長率為11.87%，然而人均水平仍與發達國家相去甚遠。

③我國冷鏈物流運輸成本高

總體來看，我國冷鏈物流存在“不經濟”的特點，冷鏈物流成本比普通物流高出40%~60%，主要是由于預冷環節缺失、經營分散、運輸網絡落后、缺乏有效信息管理系統造成。

1）預冷環節缺失，不經預冷的果蔬貨物在流通環節“損腐率”高達25%~30%，大幅提高了單位果蔬冷鏈成本;

2）經營分散縮小了每家冷流物流企業的運輸量，造成較高的冷庫空置率，提高了冷庫的單位使用成本;

3）同時，運輸網絡落后，物流集散中心布局不合理、信息系統落后也是造成高額運輸成本的重要原因。

目前冷鏈行業面臨初期投資成本高、運營過程中返空率高、運輸單價低等“兩高一低”問題。在我國，要建造一個5000平方米沃爾瑪標準級冷庫需要2000萬元以上資金投入，運營中由于雙向物流符合不平衡，空返率高達98%，單位的運輸成本是普通物流的2倍以上，而運單價只能高出后者20%~40%，我國冷鏈物流業務的利潤率僅8%，物流企業常溫運輸業務的利潤率為10%，而發達國家冷鏈物流業務的利潤率高達20%~30%。我國冷鏈物流行業的獲利能力還有很大的成長空間。

3、產業鏈兩頭面臨升級變化

冷鏈物流行業所涉及到的重要設備包括基礎設施冷庫、冷藏保溫運輸車，制冷設備壓縮機、冷凝機組、閥門等，以及與終端結合最為緊密的冷柜及陳列柜等產品，也是冷鏈設備制造業，是本報告關注的重點，隨后將進行詳細分析。而這些設備和產品的制造原材料主要為鋼、鐵和其他有色金屬，上游原材料的價格、供需變動會影響中游設備制造企業的產能和運營；其下游的終端需求方，其商業經營模式在近年的互聯網沖擊中也迎來新變化。

（1）上游：環保推動制冷劑更換、信息化技術升級

制冷劑是冷鏈行業重要的原材料，國內的制冷劑使用，很大一部分家用制冷設備還停留在二氟一氯甲烷R22，R22是HCFCs（氫氯氟烴）制冷劑的一種，對生物無毒無害，但是對臭氧層危害很大。國際上《蒙特利爾協定書》對R22制冷劑的禁用期限做出了明確的規定，我國必須在2030年完成R22生產量和消費淘汰。同時，由于冷鏈物流行業的興起對制冷劑需求量迅速擴大，HFCs（氫氟烴）制冷劑因其環境友好的特性，使用比例正在不斷增加并且有趕超HCFCs制冷劑的趨勢。

信息化和互聯網技術也是冷鏈物流行業的重要的一部分，是提升其運營效率的關鍵。冷鏈物流在運行中會產生大量的數據信息，對這些信息進行高效處理是保障整個物流系統穩定運行的基礎?；ヂ摼W技術能夠加強冷鏈物流中各個管理部門之間的信息互通質量和信息傳遞效率，保證各方面的信息共享。無論是冷庫的建設、經營企業還是冷鏈物流企業，都需要開發一整套信息管理系統，尤其是非區域性的大型冷鏈物流企業，對于物流信息的標準化、統一化要求更高，他們往往也會在信息技術和互聯網系統上進行大量的投入。

（2）下游：冷鏈物流運營模式及終端需求

①冷鏈物流運營模式及典型企業分析

縱觀國內冷鏈服務商，共有倉儲型、運輸型、城市配送型、綜合型、供應鏈型、電商型和平臺型等七種模式。目前該市場的競爭者可以分為四類，分別是：傳統物流企業轉型、生產商自建自營的冷鏈部門、專業冷鏈服務商、國外冷鏈巨頭聯手國內企業設立的合資企業。

②終端需求中食品冷鏈占絕對大頭

冷鏈物流行業的終端需求大體上包括食品冷鏈運輸及配送、醫藥冷鏈運輸及配送以及化工冷鏈等三大部分。在冷鏈物流中，食品冷鏈的需求占絕大部分比重，接近90%；醫療以及化工冷鏈合計占比約10%。這10%中，九成左右為醫療冷鏈，一成為化工冷鏈。在全社會物流需求中，食品冷鏈物流需求占比為2.7%，醫療冷鏈需求占比為0.27%，化工冷鏈需求為0.03%。

根據商務部流通發展司數據，近年來，我國冷鏈物流行業整體發展勢頭較好，2017年全社會物流總額達到252.8萬億元，同比增長6.7%；其中冷鏈物流總額約占全社會物流總額的3%左右，金額約7.5萬億元；食品冷鏈物流總額約為全社會物流總額的2.7%，金額約6.07萬億元。

4、冷鏈行業迎來良好發展契機

（1）政策扶持將成為行業發展的助燃劑

2017年以來，政府對冷鏈物流的關注度有了大幅度的提升。4月21日，國辦印發《國務院辦公廳關于加快發展冷鏈物流保障食品安全促進消費升級的意見》（下稱《意見》）。《意見》首次提出要著力構建“全鏈條、網絡化、嚴標準、可追溯、新模式、高效率”的現代化冷鏈物流體系，滿足居民消費升級需要，促進農民增收，保障食品消費安全?！兑庖姟贩磸蛷娬{農產品產地“最先一公里”和城市配送“最后一公里”等突出問題，并提出了“生鮮電商+冷鏈宅配”、“中央廚房+食材冷鏈配送”等創新經營模式，鼓勵企業大力發展“互聯網+”冷鏈物流，為冷鏈物流的發展指明了方向。

隨后，交通運輸部在8月24日發布了《關于加快發展冷鏈物流保障食品安全促進消費升級的實施意見》（下稱《交運意見》），進一步細化了《意見》提出的思想和政策，在冷藏保溫車輛方面制定行業標準，完善冷鏈物流裝備、基礎設施建設方面的服務，為企業創新發展提供平臺和技術指導。將優化城市配送冷藏、農產品運輸落到實處，力圖解決農產品產地“最先一公里”和城市配送“最后一公里”問題。

10月23日，國務院辦公廳發布《關于積極推進供應鏈創新與應用的指導意見》（下稱《指導意見》），明確了供應鏈已經發展到與互聯網、物聯網深度融合的“智慧供應鏈”新階段。《指導意見》也為供應鏈創新與應用創造了政策環境，并積極開展試點示范等相關服務，體現了國家建立現代化供應鏈的決心。

隨后召開的十九大首次提出“現代供應鏈”概念，把我國物流供應發展提到一個全新的高度。十九大報告指出，在中高端消費、創新引領、綠色低碳、共享經濟、現代供應鏈、人力資本服務等領域培育新增長點、形成新動能。

（2）居民可支配收入增加，促進冷鏈設施建設

近年來我國城鎮化步伐加快，與2012年相比，常駐人口城鎮化率提高5.95個百分點，增加1億多人；2017年，我國城鎮常住人口8.13億人，城鎮人口占總人口比重（城鎮化率）達56.52%。與此同時，我國居民人均可支配收入也在不斷提高，2017年，全國居民人均可支配收入25974元，比上年名義增長9.0%，扣除價格因素，實際增長7.3%；其中，城鎮居民人均可支配收入36396元，增長8.3%，扣除價格因素，實際增長6.5%。

隨著可支配收入的提高，居民的消費意愿也在同步提升，2017年，全國居民人均消費支出18322元，比上年名義增長7.1%，扣除價格因素，實際增長5.4%；其中，城鎮居民人均消費支出24445元，增長5.9%，扣除價格因素，實際增長4.1%。

根據國際經驗，冷庫容量和人均可支配收入增長呈現出很強的正相關性，當人均可支配收入超過8000美元時，冷鏈設施建設和冷鏈物流的發展進入高速增長期。雖然我國城鎮居民人均可以支配收入尚未跨過8000美元大關，但是上海、北京、廣州、深圳等經濟較為發達的城市，人均可支配收入已經達到8000美元標準，這些城市將會在2018-2020年進入冷鏈物流體系大發展時期；隨之而來的，是2020-2025年中小型城市的冷鏈物流機遇期。

（3）居民消費結構升級、食品安全問題拉動冷鏈需求增長

隨著經濟的發展，我國城鎮居民的飲食消費結構也發生了較大的變化，冷凍食品在食品結構中的占比提高。冷凍食品中，冷凍水產品2017年全國銷售額超過3770億元，同比增長6.5%；其中魚糜制品的銷量增幅較大，行業規模達到761億元。速凍米面銷售額超過1041億元，同比增長7.9%；生產速凍米面食品568.2萬噸，同比增長5.9%。冷凍飲品銷售額超過471.71億元，同比增長14.5%，生產冷凍飲品378.2萬噸，同比增長7.2%。冷凍食品銷售額的增長直接推進冷鏈物流行業的發展。

不僅是食品消費結構發生了變化，居民關注的食品問題也集中在了食品安全問題上。根據“尼爾森健康與食品意見”調查結果，70%的中國受訪者有特定的飲食需求，82%的人愿意為不含不良成分的事物支付更高價格。

城鎮化進程加快、居民收入水平提高以及居民消費結構的變化，綜合影響下帶動了肉禽、水產品、乳制品等易腐食品和反季節蔬菜水果的消費總量，更多的消費品需要通過冷鏈物流的方式從產地向城鎮地區輸送。

（4）生鮮電商的崛起拉動冷鏈行業需求

電商平臺的崛起無疑是冷鏈物流發展的絕佳契機，一方面，互聯網有效降低了信息獲取的成本，平臺商業模式為供需雙方提供了直接接觸的渠道，降低了企業的銷售成本；另一方面，電商交易額的爆發式增長，尤其是生鮮電商逐漸成氣候，為冷鏈物流企業帶來了大量訂單。2017年生鮮市場交易規模達17897億元，生鮮電商市場交易規模為1418億元，線上市場滲透率繼續提升，達到7.9%，水果、奶制品、海鮮水產為消費者在線上常買的3種生鮮品類。有機構預測2020年全市場生鮮交易規模有望超過2萬億元，線上市場滲透率約45.7%，生鮮電商物流金額將達到約4692億元。

從融資的情況來看，大量資本向生鮮電商的頭部聚攏，力圖打造供應鏈并搭建冷鏈物流。2017年生鮮電商領域全年共融資13筆，融資金額約52.56億元。每日優鮮和易果生鮮為首的兩大生鮮電商繼續引領融資：每日優鮮年初完成C輪和C+輪融資，共融資約4.3億美金，用于加大對上游供應鏈生態體系以及社區冷鏈網絡的投入；易果生鮮則完成3億美金D輪融資，資金將用于旗下冷鏈物流平臺“安鮮達”的基礎設施建設。互聯網巨頭的進入，一方面會促進冷鏈物流行業與互聯網的深度融合，加速冷鏈物流發展的步伐，另一方面，巨頭的入局也抬高了行業門檻，行業格局將會逐漸清晰。

（5）冷鏈行業并購重組活躍，行業資源重新分配

2010年至今，冷鏈行業的并購重組項目較多，以大集團兼并小企業為主，主要的目的是拓寬業務范疇、布局冷鏈行業。布局冷鏈行業的大型集團類型多樣，有順豐、萬科物流這類物流企業，也有新希望這類農產品產銷集團。但總體來說，并購重組的活躍將促進行業資源重新分配，向具有雄厚經濟實力和運營能力的大型集團聚攏。隨著巨頭企業的入場，未來冷鏈行業的競爭也將更加激烈，但集中度勢必提升，這對行業中游設備制造企業來說是一個中長期利好。

（6）醫藥冷鏈的前景可期

有關數據顯示，2020年我國醫藥市場價值將達到1200億美元，極有可能超過美國成為全球第一大醫藥消費國。隨著醫療消費水平的提高，對醫藥產品的物流也提出更高的要求，尤其是需要低溫貯藏的醫藥冷藏品發展很快，醫藥冷鏈物流也隨之進入了快速增長期。在我國，疫苗類制品、注射針劑、酊劑、口服藥品、外用藥品、血液制品等醫藥冷藏品的銷售金額占我國醫藥流通企業總銷售額的10%。

2017年，全國藥品流通市場銷售規模穩步增長，全國七大類醫藥商品銷售總額20016億元，同比增長8.4%；其中，醫藥冷藏品的銷售金額約2000億元。據不完全統計，2017年全國醫藥物流直報企業配送貨值11402億元，約占總銷售額的57%；按照相同比例估算，醫藥冷藏品配送貨值約為1140億元。

5、冷鏈行業未來空間巨大，2020年達4700億元

根據中國物流與采購網數據，隨著果蔬、肉類、水產品等農產品和疫苗等醫藥產品的市場需求不斷擴大，我國冷鏈物流迎來行業發展契機。目前我國冷鏈市場規模在2500億元左右，預計到2020年，市場規?？梢赃_到4700億元，年復合增速將超過20%。

二、冷鏈行業最重要的基礎設施建設——冷庫

冷庫在冷鏈物流中的節點作用明顯。以農產品的流通舉例，從田間到餐桌的整個供應鏈條中，冷庫可以說是最重要的流通節點，也是企業最重要的業務載體。目前，我國冷庫發展的情況一般，在商品流通過程中，有些地方的冷鏈基礎設施不健全，冷庫或冷柜設備并不完善，這也恰恰是發展機會所在。

1、常見冷庫可按結構和溫度分類

（1）按結構型式可以將冷庫分為土建型、輕鋼結構型以及混合型

冷庫由于其應用場景的特殊性，所以在結構型式、功能定位、保溫體系、貨品類型等諸多方面與普通倉庫存在很大差異。從結構型式上來說，目前冷庫建筑的建造方式主要有三種：

1）采用砌塊和鋼筋混凝土結構加保溫建造的土建冷庫，優點是堅固、承重高、壽命長，防火和耐久性好，但是施工期長，有效容積也比較低。根據中冷聯盟“中國冷鏈熱力圖”：2018版《全國冷鏈物流企業分布圖》數據顯示，在我國，土建型冷庫仍舊引領行業潮流，占比為70.3%。

2）輕鋼結構加裝配式冷庫型式，裝配式冷庫近年來有了很大的發展，在中小型冷庫建造中應用廣泛，占比為21.6%。鋼結構冷庫則具有建設周期短、容量空間大、使用靈活、便于實現自動化等優勢。

3）土建或鋼混結構加裝配式冷庫，這種結構一定程度上避免了以上兩種結構的缺點，近年來應用較多，占比為8.1%。

（2）按溫度高低可以將冷庫分為低溫、中溫、高溫庫和速凍庫

按照冷庫的溫度可以將冷庫劃分為低、中、高溫冷庫、氣調庫以及速凍庫。高溫冷庫溫度區間為（-2°~+8°），適合果品蔬菜類保鮮；中溫冷庫溫度區間為（-23°~-10°），適合凍結后的食品冷藏；低溫冷庫的溫度區間為（-30°~-23°），適合凍結水產、禽肉類食品的冷藏；速凍庫為溫度在-30°以下的冷庫，適合在鮮品冷藏前的快速凍結。

根據中冷聯盟“中國冷鏈熱力圖” 2018版《全國冷鏈物流企業分布圖》數據顯示，我國低溫庫占比71.8%，中溫庫占比12.7%，高溫庫占比10.5%，速凍庫占比0.5%，其他類型占比4.3%。

2、冷庫的投資方與使用方

冷庫的投資方可以大致分為3類，即政府、物流企業以及商業企業。政府投資冷庫主要用于儲備應急食品、應急藥品和部分生物制品及?；罚晃锪髌髽I包括海航、太古等物流服務提供商，萬科、普洛斯等物流地產商，上海港、寧波港等港口企業，他們投資冷庫主要為滿足本企業商品儲存、流轉的需求或者作為第三方提供冷庫儲存服務；商業企業包括蔬菜、果品銷售企業，深農批、新發地等農批市場企業，三全、思念等食品生產企業，投資冷庫主要為了滿足本企業日常生產和銷售的需求。

冷庫的使用方也可以大致分為3類，即餐飲企業、食品及藥品或者工業產銷企業、線下及線上零售企業。餐飲企業例如麥當勞、百盛、海底撈等集團；食品類生產、銷售企業例如雙匯、金鑼、美佳等，藥品類生產、銷售企業如廣藥集團、哈藥六廠等，工業產銷企業例如?；飞a銷售企業；值得一提的是生鮮電商平臺，目前已經成為冷庫的重要使用方。

3、我國冷庫保有量處于穩定增長階段

（1）我國冷庫總量較大，但地區分布不均

根據中物聯冷鏈委的統計分析，2017年全國冷庫總容量約為4775萬噸，折合11937萬立方米，同比增長13.7%。近年來，我國冷庫在總容量方面取得了較為明顯的進展：2013年全國冷庫總容量為2411萬噸，折合6027萬立方米，2017年全國冷庫總容量相比2013年已經翻番，復合年均增長率（CAGR）為18.63%。但是從增長速度上來說，近兩年冷庫容量發展并沒有延續之前的高增速：2014年全國冷庫總容量增速為37.71%，而2015-2017年增速在12%~13%之間。

雖然冷庫總容量近年來不斷增長，但是區域分布不平衡的問題仍然比較嚴重。2017年華東、華東、華中、華南區域的冷庫容量占全國冷庫總容量的的比值分別為43.6%、15.88%、15.11%、11.36%，而承擔全國大部分生鮮農產品批發的西南和西北區域合計占比僅14%，缺乏原產地區域化生產冷鏈體系建設。

從冷庫容量的分布來看，一線城市的冷庫增長并不明顯，主要是由于一線城市土地租金高昂，并且一線城市現有冷庫資源已經相對充足了；以上海和北京為例，上海人均冷庫保有量高達1282噸，北京人均冷庫保有量高達725噸，而重慶的人均冷庫保有量僅430噸。部分二線城市、農產品產地，以及臨港地區冷庫增長顯著，這主要得益于城市化進程提速、消費升級、生鮮電商需求擴張以及食品進出口業務持續增長等原因。石家莊市政府前不久印發《關于加快發展冷鏈物流的實施意見》明確，到2020年，石家莊市將新增冷庫10萬噸；口岸冷鏈物流初具規模；冷鏈物流企業綜合服務能力普遍增強，培育3至5家3A以上冷鏈物流企業。

判斷一個地區冷庫水平高低不能僅看冷庫的絕對總量，也要看該地區的人口數量以及區域性特征（是產地還是銷地）。新疆、寧夏的冷庫容量相比其他省市較少，但由于這兩個地區的人口數量并不多，因此這兩個地區的人均庫容仍排在全國中上等水平。

（2）果蔬和肉制品使用冷庫的占比最高

目前我國各類產品使用冷庫的占比情況是，果蔬和肉制品占比最高，分別為30%和24%，兩者合計占比超過50%；水產品占比為17%。果蔬產品因為銷量巨大，在冷庫市場占據30%的比重并不算高，其中主要以櫻桃、葡萄、楊梅這類高價值水果和冷凍蔬菜為主。而目前乳制品使用冷庫僅占6%，比重很小。可以預見，隨著消費能力的升級，生鮮電商帶動乳制品、水產品以及高價值水果的銷量，未來乳制品的冷庫占比會有所提高，果蔬產品和水產品的冷庫占比會進一步提高。

（3）“生產地”冷庫占比較低，產地冷庫建設比較落后

冷庫可以按照其使用目的、使用場景以及使用主體的不同分為交易型和周轉型兩種類型。交易型冷庫涵括“冷鏈物流園區”、“農批市場”等，這種類型冷庫的優勢在于使用的土地多是自有土地，并且規模大、集中度高，融資能力很強。但同時，缺點也依舊明顯，自動化程度低、建造水平偏低等。未來的主要趨勢是發展物流地產、集中采購、電子結算，提供金融供應鏈以及加工、分揀和配送等服務。

周轉型冷庫涵括“第三方倉儲”、“配送中心”、“中央廚房”等，這種類型冷庫的優勢在于其自動化水平高，建造水平高，能夠提供增值服務以及供應鏈管理服務。缺點在于土地是租用的，存在一定的限制，而且單體規模偏小、集約化程度較低，進而導致融資能力較差和冷庫網絡不夠健全等。未來的主要趨勢是發展倉配一體化，積極與新型產業融合，作為食材供應鏈，提供定制服務。

按照“生產地”和“銷售地”來區分冷庫，可以把區域分撥型、城市配送型以及市場型冷庫歸類為“銷售地”冷庫，產地型冷庫和生產型冷庫則歸類為“生產地”冷庫，區域分撥型、城市配送型冷庫、市場型冷庫占比分別為20%、27%和13%，即“銷售地”冷庫合計占比為60%，但“生產地”冷庫合計占比僅24%。說明當前冷鏈“產地一公里”水平比較薄弱，田間地頭冷庫、預冷間等有很大的發展空間。

（4）中外冷庫對比：人均擁有量有大幅向上增長的空間

我國冷庫產業雖然在近年取得了長足的進步，但是與發達國家相比，仍然處于較低水平，尤其是人均冷庫擁有量方面，我國仍然比較落后。我國目前冷庫總量已經與美國持平，但人均擁有量只占美國的1/4；日本冷庫總量約為3300萬立方米，人均冷庫擁有量是我國的3倍；德國人均冷庫水平是我國的2.5倍；法國是我國的2倍；荷蘭是我國的1.5倍。

4、冷庫制冷系統：冷鏈的設備核心

（1）二氧化碳擔任新型環保制冷劑

用于冷庫降溫的制冷劑主要是氨、氟利昂，近年來新型環保制冷劑例如二氧化碳也越來越多的應用在冷庫降溫中。氨系統一般采用集中式制冷，設有專門機房，應用于大型制冷系統（萬噸以上），近年來的發展重點在于提高安全性，降低充注量。而氟利昂由于對于環境不友好，使用率已經在逐漸下降。

二氧化碳具有高密度和低粘度，流動損失小、傳熱效果良好，并且費用低、易獲取、穩定性好。最重要的是，二氧化碳安全無毒，不可燃，這一點比傳統制冷劑R290相比具有明顯優勢。在冷庫制冷應用上，二氧化碳通常與氨、氟利昂分別組合，“氨+二氧化碳”組合能夠有效降低氨充注量，提高安全性；“氟利昂+二氧化碳”組合能夠減少對環境的影響，符合環保要求。

根據中物聯冷鏈委的數據，目前從制冷劑比例上看，液氨制冷系統占比為69.4%，氟利昂制冷系統占比29.7%，二氧化碳制冷系統占比為0.9%。但是液氮制冷系統存在較大的安全風險，液氮具有強烈刺激性氣味的無色液體，具有腐蝕性且容易揮發，化學事故發生率較高，一旦冷庫發生液氮泄露事故將會引起嚴重的人員傷亡和財產損失。2013年9月，上海翁牌冷藏實業有限公司發生液氨泄漏事故，造成15人死亡、8人重傷、17人輕傷。

由于氟氯烴（CFCs）對于臭氧層和大氣變暖的不利影響，二氧化碳（CO2）成為制冷系統制冷劑的首選替代品。前國際制冷學會主席，挪威的G Lorentzen在1989~1994年大力提倡使用自然工質，特別是對于CO2的研究與推廣應用上起了很好的帶頭作用。1991年6月，我國成為《蒙特利爾議定書》締約國之一；1992年5~7月編制了“中國消耗臭氧層物逐步淘汰國家方案”，并于1993年1月經國務院批準，逐步淘汰消耗臭氧層物質已經成為一項國際責任。二氧化碳制冷系統將逐漸成為未來發展的趨勢，不僅新建冷庫中會采用二氧化碳制冷系統，在很大一批舊冷庫改造中，二氧化碳庫也將成為一個熱門選擇。

（2）冷鏈設備的核心部件——壓縮機

冷庫制冷所使用的壓縮機主要是螺桿式壓縮機、活塞式壓縮機、渦旋式壓縮機和冷凝機組；螺桿式和半封閉活塞式壓縮機主要應用于容量3000噸以上的大中型冷庫，而全封閉活塞壓縮機、渦旋式壓縮機和冷凝機組則主要應用于小型冷凍倉及便利店。因為壓縮機是冷鏈行業中非常重要的機械設備，在后文會有專門的篇幅進行分析，這里只點出壓縮機在冷庫中的主要應用分類。

5、自建冷庫成本VS收益：成本高企、租金季節性變動

（1）二氧化碳擔任新型環保制冷劑

目前使用較多的是土建冷庫和裝配式冷庫，這兩種冷庫由于建設原材料和保溫材料的差異，建造成本差異較大，總體來說，輕鋼結構加裝配式冷庫的造價更高。主要原因是土建冷庫的原材料主要是砌塊和鋼筋混凝土，保溫材料一般選用聚氨酯保溫材料；裝配式冷庫為鋼結構骨架，并輔以隔熱墻體、頂蓋和底架，保溫材料一般選用聚苯乙烯泡沫塑料（EPS）。從建設原料上來說，鋼筋混凝土的造價約450元/平方米，鋼結構骨架的造價約650元/平方米；從保溫材料來說，聚氨酯保溫材料的均價在80元/立方米左右，聚苯乙烯泡沫塑料（EPS）根據密度定價，一般100~300元/立方米。

同類型中不同段位的產品之間價格差異也更大，特殊冷庫與低端冷庫造價差異約4500元/平米。土建冷庫整體造價相對較低，不同段位的產品差價也較小，特殊冷庫與低端冷庫造價差異約3000元/平米。由下圖可以看出，隨著冷庫產品質量的提升，土建冷庫和裝配式冷庫之間造價的差異也逐漸增加，兩種結構的低端冷庫造價相差500元/平米，特殊冷庫造價相差2000元/平米。

（2）與普通倉庫相比，冷庫的建設成本及運營費用高昂

很多食品、藥品生產和銷售企業、物流企業通常會自建冷庫，冷庫的建造和運營相比一般倉庫來說投入成本高很多。普通的鋼結構倉庫造價約400元/㎡，土建庫造價約300元/㎡，而中端裝配式冷庫（對應鋼結構倉庫）造價為5000元/㎡，中端土建冷庫造價4000元/㎡，冷庫造價是普通倉庫的10倍不止。按照容積為3000噸的中端冷庫來測算，土建庫的建造成本約為153.3萬元，裝配式（即鋼結構冷庫）造價約為191.58萬元。

除了建造成本，冷庫在經營過程中也會產生較大費用。這些費用主要由電費、折舊費或租金、人力成本和修理費用構成；其中占比最大的是電費和人力成本，分別占運營成本的45%和40%，折舊費用和修理費占比較小，分別為7%和8%。

運營成本中占比最大的兩類費用是電費和人力費用，其中，影響電費的主要因素是庫房保溫、庫房設施設備用電情況以及冷庫的操作流程；而影響人力費用的主要因素是市場就業人員工資水平和工作人員的效率。占運營成本比重較小的是庫房費用以及修理物耗費用，庫房折舊費主要是由庫房所在地的市場價格以及庫房條件決定的，而修理及物耗費用則是由設施設備質量、維修及時率以及設施設備保養等環節決定的。

冷庫運營耗電量巨大，每平方米月耗電至少花費20元，每年的運營投入約為建造費用的1/3。受制于高額成本和運維費用，冷庫建設發展需要有強勁的外部動因。

（3）冷庫經濟收益高、盈利周期長，部分地區的租金季節性變化

冷庫的建設成本和運營成本較高，但修建完成后通常能夠使用15-20年；并且目前我國冷庫整體供求關系是供不應求，冷庫出租率在100%~120%。從冷庫出租價格來看，冷庫價格比較高的城市主要有南京、北京、上海、昆明、?？?，價格偏低的城市主要有濟南、合肥、銀川、太原等，其他城市價格相差不大。

以上海地區的冷庫為例測算租金價格較高的地區冷庫出租的毛利率，某中型裝配式冷庫（3000噸）的出租率為100%，建設成本約200萬元，年運營費用為70萬元；平均租金約3.5元/噸/天，每月租金收入約31.5萬元，年租金收入約378萬元，半年左右就能收回冷庫建設成本。

以濟南地區的冷庫為例測算租金價格較低的地區冷庫出租的毛利率，建設成本及運營費用不變，平均租金約2元/噸/天，每月租金收入約18萬元，年租金收入約216萬元，一年左右能夠收回冷庫建設成本。

從冷庫租金價格可以看出，冷庫的使用需求及價格變化有明顯的季節性。二季度入夏以來，北京及其周邊地區天津，上海及其周邊地區杭州，廣州等地，由于人口密集、消費需求高，冷庫供不應求，租金價格有明顯的上浮。

6、國內冷庫產業集中度正在加速整合

（1）目前的競爭環境是有利于冷鏈及冷庫企業

從全球范圍來看，北美地區是冷庫配套最為完善的地區，全球TOP25的冷庫企業中有18家在美國和加拿大境內設有總部或分支機構，美國有12家，加拿大有6家，緊隨其后的是澳大利亞有5家，而中國僅兩家。結合上文的人均冷庫容量比，日本和歐洲等國如德國、法國和荷蘭，雖然人均冷庫容量較高，但是沒有產生體量龐大的冷庫行業巨頭，主要是因為歐洲和日本的國土面積和人口有限，尤其是土地面積較小，很大程度上制約了冷庫企業的體量。

而我國境內的全球TOP25冷庫企業及其分支機構僅Americold Logistics和SwireCold Storage兩家，這一方面是由于，2014年以前國內的冷鏈產業發展非常落后，有限的市場規模不足以吸引巨頭企業進入；另外一方面，當2014年至今國內冷鏈產業長足發展，但同時經濟較為發達地區的土地價格也一路高歌猛進，國際企業進入中國市場的成本很高。

目前的競爭環境是有利于本土冷鏈及冷庫企業的，根據前文的占比數據，我國冷鏈行業前100強所擁有的冷庫容量共計3185萬立方米，而AmericoldLogistics和LineageLogistics兩家企業所擁有的冷庫容量分別為2707萬立方米、2172萬立方米，可見國內整個行業尚處在市場競爭的初級階段，競爭格局遠沒有穩固，沒有寡頭和壟斷企業，大中型企業都能夠各展所長，在產業發展過程中分一杯羹。

（2）百強企業份額提升市場集中度提升

根據《2017年中國冷鏈物流百強企業名單》，我國百強冷鏈企業的倉庫總面積為3185萬平方米，即1274萬噸，同比增長31.3%，占全國冷庫總容量的比例為26.7%，相比上一年增長了3.6個百分點。同期，全國冷庫總容量的增速為13.7%。從倉庫集中程度來看，冷庫產業正在逐步走向成熟，網絡整合正在加速。

7、冷鏈容量2020年有望達2億立方米

冷鏈行業目前兼并、收購項目較多，有資源向幾大巨頭企業聚攏的趨勢；并且隨著我國居民人均可支配收入的上升、消費結構升級，居民對冷藏生鮮肉蛋奶、果蔬、水產、進口商品的需求與日俱增；隨著醫療大健康行業的發展，冷藏藥品的流通量也會逐步擴大。因為下游需求不斷擴大，目前不僅有大型電商平臺在積極布局冷庫產業，建立專用冷庫，打造專業化的冷鏈供應鏈系統，房地產企業、食品生產銷售企業也紛紛進入冷庫市場，為日后在冷鏈物流方面的競爭打好基礎。根據中物聯冷鏈委的預測，2018-2020年，冷庫的數量和容量將會保持增長的態勢，并且增速較前兩年會有所上升。預計到2020年，我國冷庫容量有望達到2億立方米左右；2018-2020年的年均復合增長率約為20%。

雖然冷庫的建設成本和運營費用高昂，但是租金有益非常可觀，如果運營得當一般能夠在半年到一年的時間收回建設成本；不僅如此，冷庫的使用周期較長，總體來說盈利空間較大。對于資金實力雄厚的企業來說，有能力進行大型、專業化冷庫的投資建設，并且有專業的運營團隊進行管理，提高冷庫的利用率，降低空置率控制運營成本。未來的冷庫行業集中度將會有所上升，冷庫制冷設備的需求將會更加旺盛，同時需求端也將會向大型企業匯聚。

8、上市企業：冷庫設備雙寡頭格局及全球制冰系統龍頭

我國冷凍機設備制造企業的市場格局在2015年前后發生較大的變動，由原本的“中國四大冷凍機廠”格局轉變為目前以大冷和煙冷為主導的市場格局。以2000年為界，在此之前，沈陽沈一冷冷凍機有限公司、武漢新世界制冷工業有限公司、大連冷凍機股份有限公司（現“大冷股份”）以及煙臺冷凍機總長（現“冰輪環境”）并稱為“中國四冷”。大冷股份和冰輪環境（原“煙臺冰輪”）兩家企業相繼上市以后，沈陽“沈一冷”的冷凍機市場率就被擠占的比較嚴重，逐漸失去往日的輝煌。

2015年6月，大冷股份以6700萬元的價格收購了大連冰山集團持有的武新制冷19%的股權以及三洋電機株式會社持有的30%股權，此后，武新制冷成為大冷股份全資子公司。武冷在正常年份的收入規模是3億元左右，凈利潤規模在3000萬左右；大冷收購武冷是上市公司平臺整合集團冷鏈產業鏈的戰略的一部分。至此，“中國四冷”格局就演變成了以大冷股份和冰輪環境為主導的格局。

大冷股份和煙臺冰輪是我國冷凍機設備行業的兩大龍頭，他們的主營業務包括冷凍機及相關配件的制造、銷售，冷凍冷藏庫的項目建造等。在大型冷凍冷藏項目的建造中，國內基本處于大冷股份和煙臺冰輪雙寡頭的局面；冰輪環境在大中型冷庫建設項目中占有40%以上的市場份額。大冷股份的業務還涉及制冷行業下游的冷鏈消費端，如展示柜、藥品冷藏柜、自動售貨機等，2017年還成功進軍了超低溫遠洋運輸船市場。

（1）冷庫雙寡頭之冰輪環境（000811）

①2017年營收34.52億元，其中冷鏈準備占比40%

煙臺冰輪創建于1956年，是以低溫冷凍、中央空調、環保制熱、密封技術、精密鑄件、能源化工裝備等為主導產業的跨行業、國際化運營的大型集團企業。其主導產品螺桿壓縮機獲得國家科技進步二等獎，“冰輪”品牌入選商務部首批最具市場競爭力品牌。企業實際控制人為煙臺市人民政府國有資產監督管理委員會，第一大股東為煙臺冰輪集團有限公司，持股比例為29.15%。

2017年，公司營業總收入為34.52億元，同比增幅為12.45%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.14億元，同比增長了2.67%。從營業收入的結構來看，工業產品（制冷空調業）銷售是占比最大的業務，2017年占比約85%，其中冷鏈裝備和中央空調占比分別為40%和45%；工程施工收入占比為9.17%；其他業務合計占比6%。從凈利潤組成結構來看，冷鏈業務的凈利潤為5500萬元左右，中央空調業務（頓漢布什）凈利潤為1.3億元左右。

②在冷鏈業務部分主要以新增冷庫為主

工業產品銷售（制冷空調業）是冰輪環境最大的營業收入來源，2017年制冷產品營收額為29.32億元，占總營業收入的85%左右。工業產品銷售業務主要由冷鏈業務和空調業務（頓漢布什）構成，2017年冷鏈業務收入6.7億元，去年同期收入5.3億元，同比增長26%。2016年的訂單增長在2017年得到確認，冷鏈業務貢獻5500萬元左右的凈利潤。

冷鏈業務主要是生產冷凍冷藏成套設備，基本是定制化的產品，企業在大中型冷庫中的市占率超過40%。大中型冷庫的收入分兩次確認，一次是產品交付，一次是工程施工，產品的毛利率較高，但是工程施工的毛利率根據項目的不同，波動較大。企業的冷鏈業務，下游80%是食品冷鏈，20%是工業冷鏈。在下游食品冷鏈領域，主要的市場競爭策略是通過服務做進口替代；但是在工業領域企業還是新手，實力不夠強，主要的競爭對手是約克。

企業在冷鏈業務部分主要以新增項目為主，冷庫的使用壽命在15-25年左右，10年前的冷庫效率低下，雖然現在的冷庫技術已經有了質的飛躍，但是對老舊冷庫的改造難度依然較大。所以，目前的物流冷庫都是以新建為主，新進入的冷鏈物流企業都傾向于新建冷庫，因為效率和投資收益率會更高。

公司的冷庫產品主要客戶為伊利、蒙牛等專業食品商，渠道商的物流冷庫以及房地產企業和政府平臺，2017年公司的二氧化碳（CO2）制冷系統銷售增速為10-20%，市場推廣很快，增速一直維持在這個水平。并且，二氧化碳制冷系統的比重一直在增加，行業對該產品的認可度在提升。企業在該產品上具有優勢，因為技術更加領先。

（2）冷庫雙寡頭之大冷股份（000530）

①2017年營收20.8億元，制冷設備占比98%

大冷股份成立于1993年，是以經營“冰山”牌制冷設備及其配套輔機、閥、配件以及冷凍工程所需配套產品為主的國家一級企業。企業第一大股東為大連冰山集團有限公司，持股比例為19.97%。

2017年，公司營業總收入為20.8億元，同比增幅為9.85%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為2億元，同比增長了10.17%。從營業收入的結構來看，制冷設備是占比最大的業務，2017年占比為98.28%。

②業務拓展至超低溫遠洋運輸船市場以及冷鏈下游消費端

2017年，企業子公司冰山工程公司繼續深耕細分市場，在冷鏈物流、漁業捕撈等優勢領域實現較好訂單增長，簽訂1000萬元以上合同20余項。船機事業取得新成果，實現冷凍站上船，成功進軍高端超低溫遠洋運輸船市場領域，訂單金額近億元，同比增長50%以上。子公司冰山菱設速凍事業快速成長，速凍設備收入超過5000萬元，同比增長50%以上。成功進入景氣度高的小龍蝦加工行業，未來發展空間進一步拓寬。

聯營公司松下冷鏈順應消費新趨勢，積極拓展細分藍海市場。便利店事業，基于物聯網技術、運用能源管理和店鋪智能化系統，助推便利店冷鏈設備智能化升級，收入同比增長約30%。商用廚房事業，香港市場收入同比增長約40%；生物醫療事業，醫療超低溫冰箱、血液冷藏箱、恒溫培養箱等新產品在醫院、血站、科研等領域均實現應用突破，收入同比增長50%以上。

公司前五大客戶中，松下集團占比最高，松下冷鏈和松下制冷分別是公司第一和第二大客戶，占年度銷售總額的比例為8.32%和5.18%。廣州富力地產、宏泰國際融資租賃和大連富士冰山自動售貨機合計占比6.64%。

③聯營公司：松下壓縮機盈利能力最強，貢獻一半以上聯營收益

公司所有的聯營企業中，松下壓縮機（持股40%）的盈利能力最強，松下壓縮機營業收入中約80%來自渦旋式壓縮機，20%來自半封閉活塞壓縮機（用于冷庫制冷系統），主要的客戶是格力空調和美的空調。2017年松下壓縮機為企業帶來的投資收益共3800萬元，占合資企業群總收益的60%以上。富士冰山（持股49%）主營自動售貨機，其自動售貨機的貨道技術和貨幣識別技術形成了較高的行業壁壘，2017年為企業帶來投資收益784萬元，占合資企業群總收益的6.79%。2017年富士冰山第二工廠投入使用，產能逐步到位，預計2018年銷售數量增至7-10萬臺，營收突破10億，富士冰山利潤達到1億元以上。

企業冷鏈下游產品市場占有率穩居第一。大冷股份與松下的合資公司松下冷鏈生產的商超陳列柜市場占有率高達40%；大連富士冰山生產的自動售貨機市場占有率高達60%。隨著我國冷鏈市場規模的持續擴大，擁有比較完整冷鏈產業布局的大冷股份將有機會享受行業高速發展帶來的紅利。

（3）全球制冰系統龍頭之雪人股份（002639）

①2017年營收9.37億元，制冰設備和壓縮機占56%

福建雪人股份有限公司創建于2000年3月，總部坐落在福建省福州濱海工業區，目前擁有濱海、里仁2個工業園，現有職工人數為1000多人。企業實際人為林汝捷，持股比例為26.75%。主營業務包括制冰、儲冰、送冰設備及系統的研發、生產及銷售，以及冷水設備、冷凍、冷藏、空調、環保等相關制冷產品的設計、生產及銷售。

2017年營業總收入為9.37億元，同比增幅為15.46%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為-5889萬元。從營業收入的結構來看，油氣技術服務、制冰產品和壓縮機（組）為企業最重要的營業收入來源，三項業務占比分別為29.1%、28.84%和27.21%；另外，中央空調系統銷售安裝業務營收占比為12.59%，其他產品和業務營收占比為2.26%。

②制冰設備的全球市場綜合占有率第一

雪人是企業是國內最大的制冰設備及制冰系統生產商和供應商之一，產品包括制冰系統、片冰機、冷水機、其他制冰設備及制冰系統輔助設備等四大類。市場綜合占有率全球第一，在特種設備細分市場占據著絕大部分的市場份額。下游應用主要有工業（礦井降溫、化學降溫）、核電（用于混凝土攪拌降溫，能消除溫度應力，防止砼體出現溫度裂縫）、人工造雪工程（冰上活動及冬奧會）、食品加工、冷鏈物流、零售超市（制冰機的主要客戶）。主要客戶為水電、核電、化工廠、食品及大型商超企業（雙匯、沃爾瑪、華潤和永輝等），包攬了合作商超的新店開張（新設備）以及設備更新。

壓縮機業務，公司主要生產萊富康標準螺桿壓縮機機頭、SRM螺桿壓縮機和龍華環境的空調，目前主要以商用為主（萊富康），正在開拓工業用途（SRM）。

公司整體毛利率有所下降，制冰設備和油氣技術服務是毛利率相對較高的兩塊業務，壓縮機業務占銷售額比例雖然較高，但是毛利率水平比較一般。2017年，制冰設備的成本下降幅度沒有營業收入下降的幅度大，導致毛利率下降了9個百分點，為25.62%，由于制冰設備占總營收比例較高，對公司總體毛利率下降影響較大。同時，壓縮機組的營業成本增幅大于營業收入的增幅，同樣導致了毛利率下降。

風險提示

1、國家支持政策變動

冷鏈物流產業鏈條較長、涉及的細分領域比較龐雜，例如食品行業、醫藥行業、電商行業等，都是政策變動多發的領域，一旦食品、醫藥以及生鮮電商的政策發生變化，例如準入標準的大幅提升、相關品控條例趨嚴、稅收比例調高等，都將影響冷鏈供應鏈的終端需求，進而影響冷鏈產業上游的規模和增速。

另外，冷鏈供應鏈目前受到政策大力支持，在冷庫的興建、冷凍冷藏車的生產銷售以及制冷設備的生產銷售環節都有一定政策傾斜，有助于冷鏈產業的健康發展。但是存在國家政策變動的風險，一旦扶持政策有所變化，對冷鏈物流也會帶來一定的影響。

2、宏觀經濟放緩

冷鏈物流行業的終端需求與居民的收入水平、消費觀念和消費升級有較大的正相關性。若國內經濟受到中美貿易戰或其他不確定因素的影響，經濟增速放緩，居民的收入水平和消費傾向均會有所下降，會直接影響居民對冷藏果蔬、肉蛋奶以及其他較高附加值食品的需求量，進而制約冷鏈物流的發展。

3、國際冷鏈巨頭爭奪國內市場份額

由于歷史原因，國際冷鏈行業巨頭目前在國內市場的份額非常小，幾乎可以忽略不計。這一方面說明我國冷鏈行業發展程度較低，還有很大的進步空間，另一方面也給國內的冷鏈物流企業創造了相對溫和的成長空間和競爭環境。按照國內經濟水平的發展趨勢以及居民需求的日益擴大，未來國際冷鏈巨頭很有可能進軍國內市場。他們具有更加先進的制冷、保溫、冷庫建造、設備制造技術，以及更加專業、成熟、體系化的運營模式，很有可能在盈利能力方面優于本土企業。屆時，國內企業的市場份額很有可能遭到擠壓。

首席分析師：劉榮

機械分析師：諸凱

機械分析師：吳丹

機械分析師：時文博

投資評級定義

公司短期評級

以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以上

審慎推薦：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間

中性：公司股價變動幅度相對基準指數介于±5%之間

回避：公司股價表現弱于基準指數5%以上

公司長期評級

A：公司長期競爭力高于行業平均水平

B：公司長期競爭力與行業平均水平一致

C：公司長期競爭力低于行業平均水平

行業投資評級

以報告日起6個月內，行業指數相對于同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數

中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數

回避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數

重要聲明

本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。客戶應當考慮到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。

冷鏈服務業務聯系電話：19937817614